来源：雪球App，作者： 思索的瓶起子，（https://xueqiu.com/1088154788/290878327）

是我认真进行基本面分析的第一家上市公司，当年刚形成了系统性的价值投资分析方法，拿来练手的就是福耀玻璃。

我记忆非常深刻，当年分析之后，大约在18-19元区间买入，拿了一年多，一直浮亏约15%左右，后来趁着行情起来25元就卖出了，结果卖完股价一路上涨，最高涨到62.81元，这也让我第一次体会到，长期持有是一件多么难的事情。

一、个人点评

1.1、综合评价

漫长的磨底，会摧毁你的持股信心，从而导致回本就卖，哪怕确实买在了低位，却拿不到高位，赚不到钱。我相信许多股市新手，也都犯过和我一样的错误吧。最近又涨回了51元，我们再来分析一波，看看它究竟好在哪里。

1.2、财报数据简表

二、企业质量与财报分析

2.1、汽车玻璃行业特点

我想关注的朋友都知道，19年出品了一部纪录片，名叫《美国工厂》，讲的就是福耀玻璃在美国设立工厂的故事，还获得了奥斯卡最佳纪录长片奖。

因为最近老美针对中国的新能源汽车、电池、光伏等产业增加了额外关税嘛，本质就是害怕我们质优价廉的产品进入美国市场，所以我也想借机研究一下，凭什么能在美国站稳脚跟。

汽车玻璃是一个进入壁垒极高的行业。首先，由于玻璃属于易碎品，运输成本与运输距离成正比，因此玻璃生产企业会选择在整车制造商的工厂附近布设产能，以降低运输成本，所以头部企业产能布局呈现分散化、全球化的特点，并且新建汽车玻璃生产线的固定资产投入较高，产生效益慢，因此资本不愿进入该行业。

其次，汽车玻璃往往要根据车型设计来定制化生产，这里会要求玻璃生产商有两大过硬本领，第一是技术研发能力足够强，可以快速响应整车厂商的要求，其二是与车厂保持稳定的客户关系，毕竟重投入设立的生产线，一般都是针对客户配套化服务，万一客户流失就会导致投资打水漂。那么无论是技术还是信任关系，都需要时间来慢慢积累，因此同样限制了新竞争者的进入。

所以汽车玻璃行业的特点被总结为重资产、近产能、强研发、绑关系，在这种特征影响下，汽车玻璃行业进入壁垒较高，呈现寡头垄断格局，全球市场占有率超30%，中国市场占有率超65%，竞争态势良好，且福耀玻璃占据了最有利的位置。

反映到财务指标上，的总资产一直保持稳定增长，这也是为了匹配整车制造客户的需求，资产负债率一直保持稳定，对于债务比率控制的较好，固定资产不断增长的同时，总占比稳中有降，说明单位资产盈利能力是在提升的。

我简单测算了每年经营性资产余额情况，度过了前几年周期底部，以及疫情影响后，又开始增加经营性资产投资，那么这也会带动其未来业绩持续上涨。

其他指标方面，公司应收账款增加了19亿值得注意，存货下降了2.5亿，得益于财务费用的大幅下降（主要是汇率导致的），公司费用率保持下降趋势（未来随着美联储加息，美元开始贬值，这部分成本会反过来侵蚀利润），研发费用稳定增长到14亿，各项指标均比较稳定。

这里我要多提一句，汽车玻璃行业也算是弱周期行业，会跟随上游玻璃制造原材料价格、下游汽车制造行业与宏观消费周期同频波动，从近6年的业绩就能看出来，18年过后公司经营明显进入一个低谷期，一是玻璃价格处于低位，二也是受了新冠疫情对汽车销售的影响。

21年开始，虽然疫情没有消散，但公司业绩快速修复，一是因为玻璃价格不断上涨，二是由于中国汽车产业快速发展，产生了大量升级需求，拉动公司业绩持续回升。

周期性的另一面，体现在汇率上，在全世界赚钱，自然受到汇率影响，美联储自22年开始大幅加息，使得美元汇率走强，这无形中增厚了公司的汇兑收益。

可以明显看到，公司22年、23年的财务费用为负值，这无形中大大增加了公司以人民币计价的营收和利润水平。

由于汽车玻璃的强垄断属性，使它不会像一般国内出口制造企业一样，汇率下滑会增强产品价格竞争力，可以提高销量从而以量补价。

所以未来一旦美联储开启降息周期，那么财务费用回正就会拖累公司的业绩水平，这一点要提前做好预期和功课。

另外，随着新能源汽车市场占有率快速提升，未来行业增速一定会边际下行，同时汽车价格战未来的走向，也会共同影响汽车玻璃特别是高端产品的需求，且公司股价积累了一定量的涨幅，因此从周期的角度来说，投资需要谨慎。

与之前分析过的、一样，投资寡头垄断公司，真的是可以经历长时间考验的优秀投资逻辑。

2.2、公司发展战略与业务分析

公司的发展战略，就是不断巩固自身在汽车玻璃行业的龙头地位，基本可以总结为：掌控原材料供给、生产成本管控、市场开发与拓展、产品边界拓展与产品附加值提升等几个方面。

首先对于原材料供给，向产业链上游垂直整合。汽车玻璃的生产原料主要为浮法玻璃，而浮法玻璃由硅砂和纯碱生产而来。福耀玻璃很早就在各地布局了硅砂生产基地，并且配套自身产能建设浮法玻璃工厂，因此浮法玻璃自给率超过90%。

从财报中可以看到，汽车玻璃和浮法玻璃是公司最主要的两大业务板块，而每年浮法玻璃、硅砂的营收，大多变成了汽车玻璃的营业成本，集团内部抵消金额很高，产业链整合有利于公司降低生产原材料价格波动对成本的影响，降低中间环节的损耗，提升生产成本管控能力，从而提高整体利润水平。

对于市场开发与拓展，公司不断加强海外布局，比如2022年在美国追加了6.5亿美元的新增投资，提高产能，增设先进工艺生产线，所以一般中国企业在美国的市场份额较低，而却能占据美国汽车玻璃市场25%的份额，这与其持续高投入是分不开的。

这里多说一句，我个人判断，美国打压的可能性较低，原因有几点，其一，汽车玻璃生产技术，确实不是什么高精尖，重资产投入没有大资本愿意参与，这个行业的头部玩家还有日企和法企，打压福耀对美国自身企业没啥好处；其二，福耀这种在美国本土设厂的方式，创造了大量就业和税收，纳税人的选票不是闹着玩的。所以从这两点也能看出来，美国制裁中企的大原则和方向。

当然可能性较低不等于没可能，投资在美国有业务的公司，我都建议留足安全边际，降低潜在风险，谨慎不会导致失败，只有盲目乐观才会！

说回福耀，在产品边际拓展方面，2019年收购了德国SAM铝饰条公司，拓展汽车玻璃周边铝饰条业务，由于不同车型的玻璃定制化，因此铝饰条也同样要定制，收购完成后，福耀将玻璃和铝饰一同打包，模块化供货，直接扩大了营收上限。

在产品附加值提升方面，得益于近两年汽车电动化、智能化的飞速发展，以及整车厂商为了满足消费者心理，不断增配的各种花活儿，汽车玻璃从单纯的物理封闭、隔音、隔热、透光功能，逐步向智能化、多功能化衍变，最突出的产品升级，一是天幕玻璃，二是AR-HUD前挡风玻璃。

虽然我个人对于全景天窗是没啥感觉的，以前开车从来不开天窗，落上鸟粪或太阳过晒还得拉上挡光板，但架不住这是个卖点和噱头，好像天窗越大就越好似的。现在全景天窗已经进化成了天幕，我就想问这个天幕真就这么好用吗？

另外一个是HUD抬头显示，也就是将仪表盘的功能和数字，投在玻璃上，甚至将导航图像投在玻璃上，现在中高端车型没个HUD都不好意思开口。我确实没用过这个功能，听起来很实用，就是不知道白天日光强烈时，是否能看得清，有懂得朋友也可以留言跟我讲一下，谢谢。

传统的天窗玻璃也就100元上下，全景天窗就来到了500左右，而天幕进一步上升到了900元一片，传统前挡风玻璃200多，而好的HUD玻璃则要1000元往上，可想而知这些增加的利润空间，大部分落在了的口袋里。这也是近两年福耀玻璃股价一直保持强势的主要原因，毕竟厂竞争太惨烈了，各家都在降价增配，不计成本厮杀，而福耀玻璃就坐享渔翁之利。

的发展战略，主要就是围绕以上几点展开的，可以说公司思路是很清晰的。作为投资者，我认为应该多多关注成本管控与产品附加值提升这两块内容，一个是降低成本提高利润，一个是提升附加价值提高毛利率，我认为这两方面会主导福耀玻璃-5年间的业绩走势（不考虑周期波动的影响）。

2.3、未来增长动力

首先看产能扩张，公司22年公告，将在美国投资6.5亿美元，扩大镀膜玻璃、钢化夹层玻璃、浮法玻璃、太阳能背板玻璃生产线，目前没有具体建设时间计划表（典型的美国效率），23年底公告，将在福清投资32.5亿人民币，建设汽车安全玻璃生产线，24年1月公告，将在合肥投资57.5亿人民币，建设安全玻璃、浮法玻璃生产线。

这些增资扩产的信号，代表公司对未来市场需求保持乐观，重启产能扩张，未来投产后也会相应增厚公司营收和利润空间。

简单测算，公司目前国内年产能大约可以满足3400万辆汽车使用，国外产能大约700万辆，福清和合肥扩产后，大约形成900万辆的年产能，美国暂时未知，就算合计1000万辆，那么产能的相对增量空间约为25%。

之后看成本端，汽车玻璃的生产成本，包括工厂生产线的固定投资折旧、人工、能源以及浮法玻璃、PVB膜，而浮法玻璃需要纯碱和硅砂作为原材料，所以说纯碱、硅砂和能源价格，都会显著影响生产成本，而折旧人工相对固定。

最后也是最重要的成长动力，来源于汽车玻璃的销售提升。我们知道总收入=销量×价格，因此单车玻璃用量的上升，以及产品附加值的提升，直接决定总收入的上升。

现代汽车出于造型美观、智能化、功能化的需要，单车玻璃用量快速提升，相比上个世纪50年代，单车玻璃面积上涨了一倍多，并且随着顶棚天幕化与车门无框化，还在进一步提升。

对于天窗而言，汽车顶部从无天窗、小天窗，进化为全景天窗，再到现在的全景天幕，玻璃面积不断增加，技术要求与配件数量持续增长，集成了电动、调光、太阳能等功能的天幕玻璃，单价也在不断提升。

对于前挡风玻璃产品而言，同样是越玩越花，现在都流行HUD抬头显示，直接将仪表、数字、导航投影到前挡风玻璃上，甚至AR增强版，有点开极品飞车游戏的感觉。

虽然我没见过实车搭载的HUD产品，但看图片就能知道很实用，未来这一发展趋势，很可能会变成汽车标配。

这些高附加值产品，市场渗透率还有很大提升空间，因此占的总营收比重也在快速增加，将会形成未来业绩增长的强大。

三、估值分析

3.1、股价与估值走势

从的股价来看，公司始终保持长期上行趋势，且今年以来又开启了主升浪，很有可能突破前期高点创历史新高。趋势投资者可以右侧交易顺势而为，而像我这种价值投资者，还是要按照合理价值和安全边际指导操作，哪怕公司质量再好也不能破例。

同时在港交所上市，它的H/A溢价率算是比较低的，当前只有11%的水平，说明它的价值，也是受到外资的认可的。

从PE角度来看，当前公司估值还是比较高的，历史上15倍PE算是比较好的介入机会。

从PB角度来看，公司估值同样处于高位，2.5倍PB是相对低点。

从分红角度看，公司股息率只有高峰时的一半儿，随着股价上涨股息率明显下滑，这也说明当前不是个好的买入时机。

无论是PE、PB

还是股息，都在强调公司股价相对偏高，不宜介入，虽然中国股市往往不看估值，买涨不买跌，只要有赚钱效应就会吸引资金介入，但为了规避风险，我肯定是不会在当前位置买入。这份儿钱以我的认知和能力是赚不到了，留给更厉害的牛人吧。

3.2 估值探讨

估值部分内容为「zs星球」专享内容。

四、附：年报数据表格

（完）$福耀玻璃(SH600660)$ #汽车整车股午后狂飙，江淮汽车领涨#

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